IIIème partie - Economie internationale et de l'intégration

Chapitre 2 - L'évolution du système monétaire international (SMI) §§§ Un système monétaire international se caractérise par le type de
monnaies utilisées dans les échanges et par le degré de flexibilité des
taux de change.
Le système d'avant 1914 (étalon-or) reposait sur la fixité du taux de
change, sur la référence à l'or dans la définition des monnaies et sur
l'utilisation de la Livre Sterling. Dans l'Entre-deux-guerres, la monnaie
britannique perd son rôle et les gouvernements vont utiliser les
changements de parité pour tenter de résoudre les difficultés induites par
la crise de 1929. Le système instauré en 1944 par les accords de Bretton
Woods sera fondé sur la fixité des taux de change et l'utilisation du
dollar. Les crises de confiance dans la monnaie américaine aboutissent en
1971 puis en 1973 à abandonner le système de Bretton Woods (ce qui
n'entraînera pas la stabilisation souhaitée). Au sein de ce système, les
pays européens de la CEE vont constituer une zone de changes fixes (le SME)
où la coordination des politiques économiques (convergence nominale) a
précédé la mise en place d'une monnaie unique, l'euro.
Dans ce chapitre, deux questions seront traitées : d'une part, une
présentation du marché des changes et des théories explicatives de
l'évolution du taux de change, d'autre part, les problèmes soulevés par
l'instabilité du SMI et, dans un tel contexte, les difficultés rencontrées
pour mettre en place une coopération internationale efficace. Section 1 - L'instabilité du SMI contemporain: l'émergence de
pays à déficits jumeaux
Analysons tout d'abord le marché des changes et les déterminants
du taux de change.
A - Marché des changes et déterminants du taux de change
Le change est l'acte par lequel on échange les
monnaies de différentes nations. Le taux de change est le prix de la
monnaie d'un pays en termes de la monnaie d'un autre et il est établi sur
le marché des changes qui fonctionne selon certaines règles. De plus,
plusieurs théories peuvent être proposées pour expliquer la détermination
des taux de change.
1 - Le fonctionnement du marché des changes
Le paiement des transactions internationales nécessite des
opérations de change, c'est-à-dire des opérations de conversion d'une
monnaie en une autre. Le taux de change d'une monnaie peut être exprimé au
certain (une unité de monnaie nationale = x unités de monnaie étrangère) ou
à l'incertain (une unité de monnaie étrangère = y unités de monnaie
nationale). Par définition :
x = 1/y
Exemple : 1 E = 1,20 $ correspond à 1$ = 1/1,20 = 0,83 E. Lorsque l'euro
s'apprécie par rapport aux autres devises, son cours côté au certain
s'élève et, en revanche, son cours côté à l'incertain diminue.
De plus, il existe deux types de taux de change,
selon la date de l'échange effectif des monnaies : le taux de change au
comptant et le taux de change à terme. Le premier est le prix pour une
transaction "immédiate" (un jour ou deux au maximum pour les grosses
transactions) et le second est le prix pour une transaction qui
interviendra à un certain moment dans l'avenir, dans 30, 90, 180 jours. Les
transactions au comptant ne représentent que 40 % des transactions : le
marché des changes est donc nettement un marché à terme. L'importance de
l'activité du marché des changes s'apprécie au volume des transactions
réalisées : en 1995, les transactions quotidiennes s'élevaient à 1500
milliards de dollars, ce qui représentait environ 60 fois la valeur du
commerce mondial de biens et services. En 2004, cette valeur atteignait
1900 milliards de dollars (dont un peu moins de 1 % concernait les
transactions commerciales). Selon la BRI, en 2004, 52% des transactions
journalières sur le marché des changes relevaient de transactions
interbancaires, 32% de transactions réalisées par des institutions
financières non bancaires et 16% de transactions effectuées par des
institutions non financières.
Indiquons enfin que le marché des changes
est un marché-réseau dominé par quelques places financières A la
différence des marchés boursiers, qui ont une localisation géographique
précise, le marché des changes ne connaît pas de frontières : il y a un
seul marché des changes dans le monde. Les transactions sur devises se font
aussi bien et en même temps à Paris, Tokyo, Londres ou New York. De par son
caractère planétaire, le marché des changes est donc une organisation
économique sans véritable réglementation ; elle est auto-organisée par les
instances publiques et privées qui y interviennent. Le marché des changes
est géographiquement très concentré sur les places financières de quelques
pays. En 2000, le Royaume-Uni représentait 32 % des opérations, les Etats-
Unis 18 %, le Japon 8 %, l'Allemagne 5 % et la France 4%. a - le comportement des intervenants sur le marché des changes
Plusieurs agents économiques sont acteurs sur le marché des
changes. A l'origine, la clientèle privée (particuliers, entreprises)
n'intervient pas directement sur ce marché mais passe des ordres
d'opérations sur devises (achats ou ventes) à des banques ou à des
courtiers.
Les banques répercutent les ordres de la clientèle privée et
agissent pour leur propre compte. Quelques banques (en nombre limité)
donnent au marché le sens de son évolution du fait de l'importance des
opérations réalisées : ce sont les market makers. Ils vont proposer pour
toutes les grandes devises (dollar, yen, euro) un prix acheteur et un prix
vendeur. Ces prix sont les prix auxquels ils sont prêts respectivement à
acheter et à vendre une devise contre celle de leur propre pays. Le prix
vendeur est toujours supérieur au prix acheteur et la différence (appelée
spread) apporte un revenu aux banques qui obtiennent ainsi une rémunération
de leur activité d'intermédiaire sur le marché.
Les courtiers (brokers) interviennent seulement en tant
qu'intermédiaires, c'est-à-dire qu'ils n'agissent pas pour leur propre
compte. Leur rôle est la mise en relation des agents à besoins
complémentaires (acheteurs-vendeurs) et préservent leur anonymat.
Les Banques centrales vont réaliser des opérations sur le marché
des changes pour faire varier le taux de change de la monnaie nationale
dans un sens conforme aux objectifs poursuivis par les responsables de la
politique économique (pratique de la politique de benign neglect de la BCE,
par exemple). La situation est différente selon le régime de change adopté
(changes fixes ou changes flexibles).
Enfin, dans les années 90, de nouveaux intervenants ont pris une place
croissante sur le marché des changes : les institutions financières non
bancaires. Par exemple, les filiales financières des groupes industriels ;
les grandes fortunes privées (G. Soros, par exemple) et les investisseurs
institutionnels tels que les fonds de pension, les caisses de retraite et
les sociétés d'assurance.
Quels sont les comportements que l'on peut observer sur le marché des
changes ? Tout d'abord, indiquons qu'une firme ou une banque possède à tout
instant des avoirs et des engagements en devises. Les avoirs sont des
actifs libellés en devises, détenus ou à recevoir à des dates certaines et
les engagements (ou dettes) sont des devises empruntées ou des obligations
à verser des devises à des tiers à des dates certaines. La différence entre
avoirs et engagements constitue la position de change de l'agent. Si les
créances dépassent les engagements, on dit que la position est longue,
sinon elle sera courte. Trois types d'opérations permettent d'agir sur
cette position de change :
- la couverture (ou hedging) ;
- la spéculation ;
- l'arbitrage.
? - la couverture de change
Le caractère imprévisible des variations des taux de change (et
aussi des taux d'intérêt) fait courir des risques aux intervenants qui,
pour se prémunir contre les pertes, peuvent réaliser des opérations de
couverture. Détaillons cette question. Un agent économique se couvre
lorsqu'il prend sur le marché une position inverse de celle engendrée par
l'opération qu'il veut couvrir. Prenons l'exemple suivant : un importateur
français doit payer ses achats à l'étranger en dollars (1 000 000 $) dans 3
mois. Il est confronté à une dette en euros dont le montant est aléatoire
puisqu'il peut varier en fonction de la valeur du dollar en euros jusqu'à
l'échéance des 3 mois. Si l'importateur anticipe une hausse du dollar par
rapport à l'euro, il va chercher à se couvrir contre cette hausse en
achetant immédiatement des dollars contre euros. Dès lors, la valeur de sa
dette en euros devient certaine et non plus aléatoire. Si le dollar
s'établit à 0,80 E et que l'importateur anticipe qu'il va passer à 0,90 E,
il va acheter dès aujourd'hui 1000 000 $ avec 8 00 000 E : il va donc se
couvrir contre la hausse de la monnaie américaine. Autrement dit, il
compensera ainsi sa dette en dollars (à verser dans 3 mois) par un actif en
dollar (achat aujourd'hui de dollars sur le marché). Le jour de l'échéance,
sa couverture se trouvera ou non justifiée en fonction de l'appréciation ou
pas du dollar.
? - La spéculation
Le spéculateur prend, quant à lui, volontairement un risque pour
obtenir un gain du fait de l