Références - HEC Montréal

Vers une théorie des systèmes financiers
Leçon inaugurale de Jean Roy, Ph.D.
HEC-Montréal 21 mars 2003
Jean Roy Promus titulaires, les professeurs de HEC Montréal sont invités à donner un
discours inaugural, appelé leçon inaugurale, à l'intention de la communauté
universitaire. Dans le cadre de cette leçon, le professeur Roy présente une
vision personnelle de l'évolution de la finance. Il argumente que
l'intégration de plus en plus grande des institutions financières et des
marchés financiers nécessite l'élaboration d'une théorie intégrée des
systèmes financiers, qui explique les interactions des institutions et des
marchés. Il analyse également les problèmes d'encadrement des systèmes
financiers, tant sur le plan des objets que sur celui des stratégies de
réglementation.
Copyright,®, 21 mars 2003, Jean Roy Vers une théorie
des systèmes financiers
Table des matières Introduction 5 Un bref survol de l'histoire 5
Quelques éléments d'une théorie descriptive des systèmes financiers 7 Les fonctions économiques d'un système financier 8
La théorie de l'intermédiation financière 9
Les marchés et les institutions comme substituts en concurrence 10
1. L'analyse comparative du point de vue
des utilisateurs de capitaux 11
2. L'analyse comparative du point de vue
des fournisseurs de capitaux 13
Les marchés et les institutions comme compléments en synergie 14
Quelques éléments d'une théorie normative des systèmes financiers 15 Les motifs d'intervention 15
Les objectifs recherchés 16
Les modalités d'intervention 17
Les objets de la réglementation 18
1. Les champs d'activités permis 18
2. Les règles d'entrée-sortie et de propriété 20
3. Le capital réglementaire et la gestion des risques 21
4. Les régimes d'assurance des dépôts 23
5. Le contrôle de la structure de marché 24
6. La protection des consommateurs de services financiers 25
7. Le processus d'examen des projets de fusion
de grandes banques au Canada 26
Les approches à la réglementation 27
1. La réglementation institutionnelle ou fonctionnelle 27
2. Les superviseurs spécialisés ou intégrés 27
3. L'harmonisation ou la concurrence réglementaire 29
4. Le contrôle direct ou le recours à la discipline de marché 29
Conclusion 31
Bibliographie 32
Introduction
La leçon inaugurale offre une occasion unique de prendre un certain recul
et de faire le point sur le ou les thèmes privilégiés jusque-là dans la
carrière. Quant à moi, le domaine sur lequel s'est concentré mon intérêt et
mon énergie, c'est celui des institutions financières et des systèmes
financiers. L'objectif de ce document est donc d'exposer la vision
personnelle que j'ai développée sur ce sujet. D'abord, je crois bon de
faire une courte mise en contexte historique, qui sera suivi d'un exposé
divisé en deux parties. La première partie touchera à quelques éléments de
la théorie descriptive, à laquelle je suis lié surtout par l'enseignement.
Ceci me permettra de donner quelques coups de chapeau à mes maîtres à
penser, de vous communiquer quelques grandes idées que je crois
intéressantes et de fournir des bases pour la seconde partie. Cette
dernière traitera, quant à elle, de la théorie normative, plus
particulièrement des questions d'encadrement réglementaire sur lesquelles
je me suis penché lors de travaux effectué pour des organismes publics.
Un bref survol de l'histoire
La finance, comme activité économique d'abord, puis comme activité
professionnelle, remonte à l'histoire ancienne. On sait qu'au troisième
millénaire av. J.-C., la monnaie et le crédit existaient en Mésopotamie. Au
IXe siècle av. J.-C., les Grecs avaient créé des institutions bancaires qui
effectuaient le change de nombreuses monnaies, acceptaient des dépôts et
accordaient diverses formes de prêts : prêts à la consommation, prêts
hypothécaires et prêts maritimes assurés pour les naufrages. Pour leur
part, les Romains possédaient des institutions financières essentiellement
semblables à celles des Grecs, mais dont les activités étaient de plus
grande envergure géographique. Par la suite, au XIIIe et au XIVe siècle se
développèrent au Nord de l'Italie, à Florence, à Gènes et à Venise des
banques encore plus sophistiquées qui introduisirent l'assurance-vie ainsi
que des titres négociables pour le financement du commerce et des états. Au
début du XVIIe siècle, Amsterdam devint un centre financier important et,
en 1608, elle se dotait déjà d'une bourse bien organisée qui transigeait
des obligations, des actions, des options et des contrats à terme. Contrastant avec ce passé lointain, la finance, comme domaine scientifique
formalisé, est toute jeune. On peut situer la naissance de la finance
scientifique approximativement au milieu du XXe siècle. L'article de
Markowitz en 1952 et celui de Modigliani et Miller en 1958 donnèrent le
coup d'envoi à la théorie du portefeuille et à la théorie de la finance
d'entreprise. Puis, en 1964, Sharpe décrivait une théorie de l'équilibre
des actifs financiers en contexte de risque. Enfin, Black et Scholes, en
1973, et Merton, la même année, jetèrent les bases de la théorie des
options. Toutes ces contributions marquent les grands jalons du
développement de la finance moderne et valurent à leurs auteurs un prix
Nobel d'économie. En prenant ces Prix Nobel comme indicateurs, on constate que la finance
moderne a été principalement développée par des professeurs américains et
qu'elle s'articule autour de deux grands thèmes : la finance d'entreprise
et la finance de marché. On constate de façon complémentaire que la théorie
de l'intermédiation financière demeure un sujet relativement marginal tant
sur les plans de la recherche que de l'enseignement. Il y a là, selon nous,
une anomalie du marché intellectuel, lorsque l'on prend en compte
l'importance des banques et des marchés. En effet, Barth (1997) estime
qu'en 1993, les actifs bancaires mondiaux totalisaient 25 185 milliards de
dollars américains alors que la capitalisation boursière mondiale était de
13 964 milliards de dollars, ce qui donne pratiquement un ratio du simple
au double. Les données du Tableau 1 montrent également que les actifs
bancaires dominent la capitalisation boursière dans la majorité des pays
développés. Néanmoins, un petit groupe de chercheurs ont jeté les bases
d'une théorie de l'intermédiation financière et par extension des systèmes
financiers. C'est ce que nous examinerons maintenant. |Tableau 1 |
|Actifs bancaires versus capitalisation du marché[1] |
|Pays |Actifs |Capitalisat|Actifs |
| |bancaires/|ion du |bancaires/ |
| |PIB |marché/PIB |capit. du |
| | | |marché |
|Mexique |0.24 |0.32 |0.76 |
|Suède |0.54 |0.62 |0.86 |
|États-Unis |0.73 |0.80 |0.91 |
|Grande-Bretagne |1.16 |1.13 |1.03 |
|Australie |0.77 |0.71 |1.08 |
|Canada |0.66 |0.59 |1.12 |
|Inde |0.34 |0.28 |1.24 |
|Danemark |0.48 |0.34 |1.40 |
|Pays-Bas |1.12 |0.69 |1.63 |
|Japon |1.31 |0.79 |1.66 |
|Brésil |0.32 |0.19 |1.70 |
|Nouvelle-Zélande |0.85 |0.49 |1.73 |
|Suisse |1.77 |0.98 |1.80 |
|Argentine |0.21 |0.11 |1.90 |
|Norvège |0.69 |0.26 |2.69 |
|Finlande |0.80 |0.29 |2.71 |
|Israël |0.92 |0.33 |2.76 |
|Grèce |0.41 |0.15 |2.78 |
|France |1.02 |0.33 |3.11 |
|Espagne |0.96 |0.30 |3.20 |
|Belgique |1.18 |0.36 |3.31 |
|Italie |0.74 |0.17 |4.45 |
|Islande |0.49 |0.11 |4.50 |
|Allemagne |1.21 |0.24 |5.01 |
|Autriche |1.26 |0.12 |10.24 |
Quelques éléments d'une théorie descriptive des systèmes financiers
Selon moi, une théorie descriptive des systèmes financiers s'articule
principalement autour des questions suivantes :
1. Quelles sont les fonctions économiques remplies par les systèmes
financiers?
2. Comment s'établissent les prix d'équilibre des actifs financiers sur
les marchés financiers?
3. Pourquoi existe-t-il des intermédiaires financiers?
4. Quelles sont les interactions entre les intermédiaires et les marchés
financiers?
5. Quelles relations existe-t-il entre l'économie réelle et les systèmes
financiers?
6. Comment les systèmes financiers se développent-ils?
7. Quels facteurs expliquent leur instabilité et leur propension aux
crises? Toutes ces questions sont bien vastes, et il ne me sera pas possible de
toutes les traiter dans le cadre de cette leçon. Aussi, j'ai choisi de
trai